(Disclaimer: 아래의 내용은 오로지 일반적인 정보를 제공할 목적으로 작성된 것으로서 특정 고객을 위한 법률자문의 목적으로 작성된 것이 아니므로 해당 정보에 기반하여 조치를 취하시기에 앞서 반드시 변호사에게 자문을 구하시기 바랍니다.)
모든 스타트업이 전부 쭉쭉 성장하여 M&A나 IPO를 통하여 exit까지 할 수 있다면 얼마나 좋겠냐마는, 당연히 계획보다 사업이 안되는 기업도 생기고 경우에 따라서는 투자금이 생각보다 빨리 소진되어 어쩔 수 없이 이전 투자 라운드보다 낮은 기업 가치로 후속 투자를 유치하는 경우도 있다.
이런 경우를 다운 라운드(down round), 즉, 이전에 매겨진 주당 가격보다 낮은 가격에 주식을 발행하여 자금을 조달하는 라운드라 일컫는다.
다운 라운드가 발생하는 이유
다운 라운드가 발생하는 이유는 매우 다양하겠으나, 일반적으로 다음의 경우에 발생한다.
1. 시장 상황 악화
경기 침체나 산업 불황 등으로 인해 투자자들의 투자 심리가 위축되면, 스타트업의 기업가치가 하락할 수밖에 없다. 이 경우, 기업은 이전 라운드보다 낮은 평가액으로라도 투자를 유치해야만 런웨이(runway)를 조금이라도 더 늘릴 수 있는 경우가 생길 수 있다.
2. 기대 미달
스타트업이 투자 유치 당시 약속했던 성장 목표를 달성하지 못하면, 투자자들의 기대가 실망하고 이에 따라 기업가치가 하락할 수 있다. 당연히 투자하려는 투자자의 숫자도 줄고 그 기대감이 줄어듦에 따라 기업가치는 하락하게 된다.
3. 불리한 계약 조건
극초기 투자 시 투자자들이 부당하게 유리한 조건을 보장받거나, 창업자의 경험 부족으로 인해 지나치게 불리한 조건으로 계약을 체결한 경우, 후속 투자 라운드에서 기업 가치가 낮게 평가될 수 있다. 극초기 스타트업이라 하더라도 투자를 받을 때는 반드시 변호사나 전문가의 자문을 받을 것을 권장하는 가장 큰 이유 중 하나인데, 보통 극초기 스타트업의 창업자일수록 일단 투자만 해 준다면 간이든 쓸개든 다 빼줄 것처럼 독소 조항을 계약서에 추가하는 것을 동의하는 경향이 있기 때문이다.
다운 라운드의 리스크
다운 라운드는 당장의 기업가치가 낮아지는 것뿐만 아니라 다음과 같은 리스크를 초래할 수 있다.
1. 기존 투자자들의 손실
일단 다운 라운드가 진행되면, 이전 라운드에 투자했던 투자자들의 지분 가치는 감소할 수밖에 없다. 이는 기존 투자자들의 불만을 야기하고, 심각한 경우에는 투자금 사용처나 경영 활동 전반에 대한 감사권 발동 등 분쟁으로 이어질 가능성이 있다.
2. 기업 이미지 악화
다운 라운드는 기업의 경영 상황이 악화되었다는 신호로 해석될 수 있다. 결과적으로 잘나가던 스타트업 이미지를 실추시키고, 장래의 새로운 투자 유치를 어렵게 만들 수 있다.
3. 창업자 간 위기감 심화
다운 라운드는 창업자들에게 심리적인 부담을 줄 수 있다. 특히 후속 투자 유치에 어려움을 겪고 있다면 결국 내부적으로 허리띠를 졸라맬 수밖에 없는데, 이로 인해 창업자들의 사기가 저하되고 창업자 간의 분쟁으로 이어질 가능성이 높다.
따라서 다운 라운드는 회사 가치가 감소하고 있다는 신호를 보낼 뿐만 아니라 기존 투자자들의 지분을 희석시킴은 물론 회사의 이사나 임원의 선관주의의무 위반에 대한 주주 소송의 위협이 증가하는 등 다른 많은 영향을 미칠 수 있기 때문에 회사의 마지막 선택이 되어야 할 것이다.
다운 라운드의 대안은 없을까?
다운 라운드를 고려하기 전에 회사는 먼저 다음과 같은 다른 대안들을 우선적으로 진행하기 위해 최대한 노력해 볼 것을 권한다.
- 이전 자금 조달 라운드 연장
- 가장 최근의 자금 조달 라운드와 동일한 주당 가격으로 플랫 라운드(ex. 브릿지 파이낸싱) 진행
- 부채 자금 조달 (Debt Financing) 진행
- 라이선싱 등 매출 발생 거래 모색
- 비용 절감 등
다운 라운드 진행시 유의할 점
위에서 언급한 대안들이 불가능하여 다운 라운드를 진행하기로 결정한다면 아래에 설명된 단계들을 이행하는 것이 필요하다.
다운 라운드로 인해 경제적 손해를 입었다고 주장하는 주주들이 회사를 상대로 소송을 제기할 수 있는데, 소송에서의 리스크를 최소화하기 위해 법원은 다운 라운드 자금 조달을 승인하는 것과 관련하여 회사 이사회가 취해야 할 몇 가지 절차적, 실질적 단계를 제시하고 있다.
- 회사가 대체 자금 조달원을 찾으려고 노력한 내용 및 이사회가 다운 라운드가 최선의 선택이라는 결론에 도달한 과정을 문서화할 것
- 다운 라운드 자금 조달의 조건을 검토, 협상 및 승인하기 위해 이해관계가 없는 이사들로 특별 위원회를 구성할 것
- 다운 라운드를 주도할 외부의 제3자 투자자를 찾되, 외부의 제3자가 회사와 완전히 독립적인지를 판단함에 있어 이해충돌이 없도록 주의할 것
- 기존 주주들에게 다운 라운드에 참여할 기회를 제공할 것
- 가능하다면, 다운 라운드에서 정해진 투자 단가가 합리적이고 공정함을 보여주기 위해 외부기관의 평가 의견을 받을 것
- 주주들에게 자금 조달의 조건과 잠재적인 이해 상충을 공개하고 이해관계가 없는 주주 과반수의 승인을 얻을 것
- 가급적 심도 깊은 논의를 위하여 서면 동의 대신 대면 이사회를 개최할 것
- 제안된 다운 라운드 자금 조달의 평가와 관련하여 특별 위원회와 이사회의 심의 내용을 문서화할 것
- 다운 라운드에 참여할 투자자들에게 잠재적 책임과 리스크에 대하여 각자의 법률 자문을 통하여 검토할 것을 권고할 것
요즘처럼 불확실한 시기에는 다운 라운드를 진행해서라도 기업의 수명을 연장하는 것이 직원들을 대량으로 해고하거나 극단적으로 사업을 접는 것보다 오히려 책임감 있는 창업자의 마인드라 할 수 있다.
또한 다운 라운드 진행 자체가 법적으로 문제가 되는 것은 아니지만 아무래도 투자자와의 갈등과 분쟁의 씨앗이 될 수 있는 만큼 위 유의사항들을 충분히 고려하고 이행함으로써 혹시라도 모를 분쟁에서 유리하게 적용될 수 있도록 사전에 준비하는 자세가 매우 중요할 것이다.
성기원 변호사님의 브런치에 게재한 글을 편집한 뒤 모비인사이드에서 한 번 더 소개합니다.
